Settore tecnologico: bolla o bull?

È scattato il campanello d’allarme, ma non necessariamente da parte dell’istituzione che ci si aspettava. Infatti, la BCE, attraverso una nota del proprio gruppo di lavoro economico, ritiene che l’andamento borsistico dei Mag7 sia motivo di preoccupazione per la stabilità finanziaria dell’eurozona, a causa dell’esposizione dei fondi di investimento e delle correlazioni storiche. La lettura dei verbali dell’ultima riunione della Fed mostra che anche i suoi governatori seguono con grande attenzione il settore tecnologico, in particolare a causa degli effetti indotti dalla spesa per l’intelligenza artificiale sull’inflazione. Non sorprende che il peso del settore, sia a livello micro che macroeconomico, lo renda un tema centrale per gli investitori e che appaia necessario un aggiornamento del nostro software, vista la rapidità con cui le cose stanno evolvendo.

Il primo aggiornamento riguarda gli importi spesi dagli hyperscaler nella corsa alla diffusione delle infrastrutture di IA. La stagione dei risultati appena conclusa ha offerto ancora una volta l’occasione alle mega cap statunitensi di adeguare le proprie previsioni di capex, da 757 miliardi a 793 miliardi di dollari (secondo il consenso per quest’anno). Ma di fronte a spese sistematicamente riviste al rialzo, l’atteggiamento degli investitori sembra essere cambiato, come dimostra l’andamento in borsa di

Alphabet, società madre di Google: dall’annuncio del suo primo free cash flow trimestrale negativo dalla quotazione in borsa, il titolo ha sottoperformato del 5% l’indice S&P 500, a dimostrazione del fatto che la monetizzazione degli investimenti è una questione centrale in un momento in cui gli operatori del settore tecnologico si rivolgono massicciamente ai mercati dei capitali per finanziare i propri investimenti.

È stata proprio Alphabet a porre fine alla tregua estiva del mercato del credito, raccogliendo 115 miliardi di dollari con una nuova emissione obbligazionaria. Intel, dal canto suo, ha fatto ricorso al mercato azionario, raccogliendo poco più di 20 miliardi di dollari: una prima volta dalla sua quotazione in borsa, nel 1971! Anche i mercati privati sono sotto pressione: Nvidia punta infatti a raccogliere 500 miliardi di dollari dai grandi nomi di Wall Street* per consentire ai propri clienti di finanziare i propri investimenti, in particolare nei processori.

Ma questa valanga di titoli** ha un rovescio della medaglia: un aumento della remunerazione degli investitori attraverso un ampliamento degli spread creditizi, come dimostra l’ultima operazione di Alphabet risalente alla fine di agosto: la società ha emesso un’obbligazione in dollari australiani, di cui una tranche a 20 anni con un premio di 180 pb al di sopra del tasso di Stato, ovvero un rendimento vicino al 7%. E la tendenza della spesa non dovrebbe invertirsi nel breve termine, soprattutto a causa della rivalità con la Cina.

L’analisi delle performance effettuata dal sito comparativo Artificial Analysis sul modello Kimi K3 di Moonshot ha avuto l’effetto di una doccia fredda negli Stati Uniti. Questo modello si colloca appena dietro i modelli proprietari all’avanguardia degli attori americani in termini di intelligenza. Questo modello cinese si caratterizza per essere aperto*** e per utilizzare la tecnologia della «combinazione di esperti****».

Questa architettura gli consente di avere una capacità enorme e un costo di inferenza contenuto.

Al di là delle reazioni più o meno stupite dei guru americani dell’IA, il governo ha espresso la propria preoccupazione per bocca del responsabile dell’IA della Casa Bianca, David Sacks. Non sorprende quindi che, dopo aver vietato da tempo a Nvidia di vendere i suoi processori più sofisticati agli attori cinesi, il governo americano voglia ora vietare l’uso dei nuovi componenti cinesi nei data center. Da parte sua, il ministero del Commercio cinese sta discutendo con i principali attori nazionali per limitare il trasferimento dei dati di addestramento.

E i lavoratori in tutto questo? Uno studio condotto su 22.000 aziende statunitensi tende a relativizzare gli scenari di «apocalisse occupazionale»: mette in evidenza una correlazione positiva tra investimenti nell’IA e assunzioni. Pertanto, all’interno del campione analizzato, i maggiori utilizzatori dell’IA hanno aumentato il proprio organico in media del 10,2%, due anni dopo la sua adozione. Questo studio, come i precedenti, manca ovviamente del necessario distacco temporale per trarne conclusioni definitive, ma gli investitori e i governi seguiranno senza dubbio con attenzione le grandi tendenze future, data la natura socialmente ed economicamente esplosiva dell’argomento.

I timori espressi dagli economisti della BCE si sono in parte concretizzati con la liquidazione delle posizioni più speculative nel settore tecnologico, e più specificatamente nel segmento dei semiconduttori. Ma solo in parte, poiché l’aumento del numero di società che hanno contribuito al rialzo degli indici ha compensato il ritracciamento del settore. Questa configurazione consente inoltre all’S&P equal weight di registrare quest’anno una performance migliore rispetto all’S&P 500, che è ponderato in base alle capitalizzazioni di mercato.

Questa situazione dovrebbe spingere gli investitori a intensificare la ricerca di diversificazione, sia in termini settoriali che di stili, con la generazione di flussi di cassa come bussola, in un momento in cui il costo del capitale delle imprese tende a risalire sotto l’effetto dell’aumento dei tassi privi di rischio…

*Apollo, Blackstone, BlackRock, Brookfield, KKR e GS;

**Circa 200 miliardi di dollari dall’inizio dell’anno di emissioni da parte degli hyperscaler, pari a circa il 9% delle emissioni globali Investment Grade (rispetto a circa il 2% nel periodo 2022–2024);

***Il codice sorgente può essere scaricato, integrato e modificato

Testo redatto il 4 settembre 2026 da Pierre Pincemaille, Secrétaire général della Gestione. 

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