Berichtssaison: Im Spannungsfeld zwischen Positionierungen und Gewinnen

„Ambitioniert“, so lautet das Prädikat, das manche Kommentatoren der derzeit auslaufenden Berichtssaison verpasst haben. Aus gutem Grund: Mit einem veranschlagten Wachstum der Gewinne je Aktie (EPS) in Europa und den Vereinigten Staaten von 12 % beziehungsweise 22 % lag die Latte außerordentlich hoch! Und die Unternehmen haben geliefert, mit einem Anteil positiver Überraschungen über dem historischen Durchschnitt – trotz der hochgesteckten Anlegererwartungen. Dieses Feuerwerk an Gewinnsprüngen wurde jedoch mit bescheidenen Börsenperformances quittiert, die sich mit den Bewegungen systematischer Strategien (CTAs*), ins Straucheln geratener Fonds (insbesondere Situational Awareness) und weiterer gehebelter ETFs erklären lassen. Die Aktienmärkte schwanken im Spannungsfeld zwischen Gewinndaten und Positionierungen, und offensichtlich braucht es nun einen Einstiegspunkt.

Trotz der hohen Prognosen haben nahezu 90 % der US-Unternehmen mit ihren Quartalszahlen den Konsens geschlagen, was dem Index S&P 500 ein durchschnittliches EPS-Wachstum von +33 % (ggü. Q2 2025) beschert (das allerdings auf +28 % sinkt, sofern man die Mineralölbranche herausrechnet). Zusammen mit dieser liefert der Technologiesektor den Löwenanteil des Gewinnwachstums, wobei sich jedoch vor allem eine Verbreiterung der Basis feststellen lässt: Sieben der zehn Makrosektoren blicken auf ein zweistelliges Wachstum zurück.

Europa kann sich diesmal mit einem EPS-Zuwachs von +22 % (bzw. 12 % unter Ausklammerung des Energiesektors) dank 65 % positiver Überraschungen ebenfalls hervorragend sehen lassen. Wie in den Vereinigten Staaten stützt sich das Wachstum auf ein breiteres Fundament, da auch hier sieben Sektoren im Quartalsverlauf einen zweistelligen EPS-Anstieg verzeichneten. Ein weiterer Beleg für die gute Verfassung der Unternehmen unseres Wirtschaftsraums: Beim Medianwachstum liegen beide Regionen nahezu gleichauf (+13 % ggü. +12 %).

Einen erheblichen Beitrag zum Gewinnschub leistet neben den Mineralölkonzernen weiterhin der Bankensektor, dessen Unternehmen zu über 80 % starke Zahlen vorlegen konnten. Zu verdanken ist dies dem stetigen Kreditwachstum, dem gestiegenen Zinsüberschuss und der Kostenkontrolle. Dieser Serial Outperformer schneidet an der Börse seit 2022 bekanntlich deutlich besser ab als die Mag7. Zudem leistet der jüngste Anstieg an den langen Enden der Zinskurven Bankentiteln Vorschub.

Einmal mehr hält der Technologiesektor beiderseits des Atlantiks eine stolze Anzahl positiver Überraschungen bereit. Dies gilt speziell für die Vereinigten Staaten, in denen ihr Anteil über 90 % beträgt, was sich auch mit angehobenen Bewertungen von Beteiligungen an nicht börsennotierten Firmen erklärt. Entscheidend ist jedoch ein anderer Punkt: der abermalige Anstieg der Investitionsausgaben der Hyperscaler** (auf 790 Milliarden Dollar im laufenden Jahr), der die Free-Cashflow-Generierung von Google im letzten Quartal erstmals seit seinem Börsengang ins Minus rutschen ließ (-5,9 Milliarden Dollar).

Generell geht der Konsens für diesen kleinen Kreis an Unternehmen für 2027 von einem Tiefpunkt beim freien Cashflow aus, während die wachsenden Bilanzen zu einer Ausweitung der Kreditspreads ihrer Emittenten führen. Die Anleger sind sich dieser Situation bewusst und haben ihre Börsenlorbeeren nur an jene Akteure verteilt, die in der Lage sind, konkrete Beweise für anziehende Einnahmen aus dem Cloudgeschäft vorzulegen (Microsoft und Amazon).

Angesichts dessen, was bei KI auf dem Spiel steht, überrascht es nicht, dass ein Großteil der im S&P 500 vertretenen Unternehmen dieses Thema bei der Präsentation der Geschäftszahlen angeschnitten hat (65 %). Dabei ist jedoch hervorzuheben, dass lediglich 2 % von ihnen quantifiziert haben, inwieweit sich KI über Produktivitätssteigerungen auf ihre Gewinne auswirkt. In Europa ist die robuste Nachfrage das Hauptthema der Conference Calls, zusammen mit der Steigerung der Margen. Mit Blick auf diese Faktoren haben zahlreiche Unternehmen ihre Wachstumsprognosen aufwärts korrigiert, und dies mit einer seit 2022 in Europa und seit 2021 in den Vereinigten Staaten nicht mehr erlebten Dynamik.

Diese Aufhellung des mikroökonomischen Ausblicks veranlasst die Finanzanalysten natürlich dazu, ihre Wachstumserwartungen an die großen Indizes zu revidieren, sodass diese nunmehr für Europa bei +19 % und für die USA bei +33 % liegen. Wie schon seit einigen Jahren steuert Technologie im weitesten Sinne (Informationstechnologie und Kommunikationsdienstleistungen) einen überwiegenden Teil zum EPS-Wachstum in den Vereinigten Staaten (rund zwei Drittel!) bei und erklärt weitgehend das Gefälle im Vergleich zu Europa mit seiner breiter diversifizierten Sektorverteilung.

Trotz eines in den Vereinigten Staaten nahezu beispiellosen Anteils positiver Überraschungen fielen die Kursreaktionen jener Titel, die die Erwartungen übertroffen hatten, am Tag der Veröffentlichung gegenüber dem historischen Median merklich durchwachsener aus. Diese Beobachtung ist im Kontext mit der weltweiten Underperformance des Momentum-Anlagestils in diesem Sommer zu betrachten.  Die Glattstellung der spekulativsten Positionen ist eine plausible Erklärung für Verhaltensmuster vom Typ „travel and arrive“, die dazu geführt haben, dass der S&P Equal Weight den S&P 500*** in diesem Jahr um 350 Bp. überrundet.

Für Anleger dürfte diese allmähliche Normalisierung bedeuten, dass sie ihren Blick von den technischen Aspekten abwenden und sich auf die Fundamentaldaten fokussieren können, namentlich auf die Gewinnentwicklung und die Cashflow-Generierung. Sie dürften erneut entscheidend sein, um dem Bewertungsdruck, den die gestiegenen Realzinsen auf die Aktienmärkte ausüben, entgegenzuwirken.

*CTA: Commodity Trading Advisor.

**Hyperscaler: Alphabet, Amazon, Google, Meta und Microsoft.

***Kapitalgewichtet.

Pierre Pincemaille, Generalsekretär der Verwaltung., am 28. August 2026.

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