DNCA Invest Evolutif

Nel mese di settembre i mercati azionari hanno registrato andamenti contrastanti, con l’indice MSCI World in calo dell’1,31% e lo Stoxx 600 in ribasso del 2,48%. Il mese è stato caratterizzato da una nuova escalation delle tensioni in Medio Oriente e dal forte rialzo dei tassi a lungo termine. Le persistenti turbolenze nello Stretto di Ormuz e l’estensione del conflitto a Bab el-Mandeb hanno portato il Brent a 98,03 USD (+6,48% nel mese), riaccendendo i timori inflazionistici. In questo contesto, il rendimento del Treasury a 10 anni ha raggiunto il 5,23%, il livello più alto dal 2007, mentre lo spread OAT-Bund ha superato i 120 pb in seduta, contro circa 80 pb alla fine di agosto. Il rendimento dell’OAT francese a 10 anni ha chiuso il mese intorno al 4,86%, sfiorando la soglia del 5% per la prima volta dal 2002.

Negli Stati Uniti, lo shock energetico non ha per ora messo in discussione la solidità dell’attività economica. Il mercato del lavoro è rimasto robusto in agosto, con 162.000 nuovi posti di lavoro e un tasso di disoccupazione stabile al 4,1%, mentre la Fed di Atlanta stima la crescita del PIL del terzo trimestre intorno al 5% su base annualizzata. L’inflazione rimane tuttavia elevata, al 3,4% su base annua. In questo contesto, la Fed ha aumentato i tassi di 25 pb, portando il range dei Fed funds al 3,75-4,00%, e mantiene un orientamento restrittivo di fronte a un’economia che continua a mostrare resilienza.

Nell’area dell’euro, anche la BCE ha aumentato il tasso sui depositi di 25 pb al 2,50%, a fronte delle pressioni inflazionistiche generate dall’aumento dei prezzi dell’energia. L’attività economica rimane tuttavia su un andamento positivo, con un PMI composito in rialzo a 53,1 a settembre rispetto al 52,0 di agosto, il livello più alto dall’aprile 2023. Questa combinazione di crescita resiliente e inflazione ancora superiore all’obiettivo potrebbe indurre la BCE a proseguire la stretta monetaria entro la fine dell’anno.

Il forte rialzo dei tassi ha determinato una contrazione dei multipli di valutazione, con un PE a 12 mesi dell’S&P 500 intorno a 19,2x. Questo calo dei multipli è accompagnato da una dinamica degli utili ancora favorevole: in particolare, il consenso sulla crescita dell’EPS 2026 dello Stoxx 600 è stato rivisto al rialzo dal +16,3% al +17,1% nel corso del mese. A questo punto, la crescita degli utili consente quindi di assorbire gran parte dell’impatto negativo dell’aumento dei tassi. Con una crescita nominale statunitense vicina al 6%, restiamo ottimisti fintantoché la stretta monetaria non metta a rischio la dinamica economica. Il rischio principale ci sembra ormai meno il livello assoluto dei tassi che l’ampiezza del ciclo di inasprimento che la Fed sarà costretta a condurre.

In questo contesto, abbiamo mantenuto un’esposizione azionaria al 75%, rafforzando al contempo l’area nordamericana, che rappresenta ora il 42% del portafoglio azionario. L’Europa rappresenta il 47%, con un’esposizione marginale alla Francia, date le persistenti incertezze politiche e di bilancio, mentre l’Asia rappresenta il 9% del portafoglio azionario. Privilegiamo le aree che, a nostro avviso, offrono il miglior equilibrio tra dinamica degli utili, crescita economica e valutazione.

Per quanto riguarda i movimenti, abbiamo aperto una posizione su Accenture, la cui valutazione ci sembra storicamente interessante, e rafforzato le nostre posizioni su Antofagasta, Linde e STMicroelectronics. Al contrario, abbiamo proseguito la nostra riduzione dell’esposizione ai titoli francesi in un contesto di persistenti incertezze politiche e di bilancio, con le uscite di Orange, Saint-Gobain e Canal+.

I principali contributori alla performance del mese sono stati TSMC, Piraeus Bank e Athens International Airport. Al contrario, Kering, Goldman Sachs e Saint-Gobain sono stati i principali fattori negativi.

Sul fronte obbligazionario, abbiamo chiuso la nostra esposizione alle OAT e manteniamo una sensibilità bassa intorno a 3, il che ci consente di limitare l’impatto del forte rialzo dei tassi.