DNCA Invest SRI Norden Europe

« Higher for longer » : la remontée des taux aura été le fil conducteur de cette rentrée économique, au cours de laquelle les préoccupations inflationnistes et budgétaires ont alimenté la nervosité des investisseurs. D'une part, la hausse des prix de l'énergie (pétrole +35%/40% depuis les points bas de juillet), combinée à la résilience de l'activité économique, a conduit plusieurs grandes banques centrales à adopter une politique monétaire plus restrictive afin de contenir ce regain inflationniste (Fed, BCE, BoJ et RBA : hausse de 25pb des taux directeurs). Par ailleurs, les risques politiques et budgétaires ont entrainé une pression supplémentaire sur les emprunts d'Etats, notamment en Europe, sur les pays appliquant des politiques publiques dispendieuses. Ainsi, les rendements souverains à long terme ont atteint, dans plusieurs pays, des niveaux inédits depuis plus de quinze ans : US Treasury à 10 ans s'est établi à 5,28% (+53pb sur le mois), l'OAT française à 10 ans à 4,86% (+68pb) et le Bund allemand à 10 ans à 3,59% (+27pb).

De façon surprenante, les marchés actions ont fait preuve d'une grande résilience (Msci World : -1,1%, S&P : -0,3%, Stoxx Europe 600 : -2,4%). La solidité des résultats publiés au premier semestre, associée à la croissance des bénéfices attendus pour 2026 et 2027 (+ 20% et +9% en Europe), ont jusqu'ici permis d'absorber ce choc des taux.

Le mois de septembre a également marqué un tournant pour la thématique IA avec le lancement de Muse et Dots, les nouveaux agents personnels de Meta et d'OpenAI, qui illustrent le passage progressif des assistants conversationnels vers des agents capables d'exécuter des tâches, et devenir ainsi une nouvelle interface avec le consommateur. Après plusieurs semaines de sous-performances, les entreprises exposées à la thématique ont ainsi opéré un rattrapage notable, malgré un environnement taux théoriquement défavorable et de nombreux incidents de cybersécurité qui ont émaillés le mois de septembre.

Le principal contributeur positif à la performance ce mois-ci a été ASML (+10%). Au-delà du retour en grâce de la thématique sous-jacente, son premier client, TSMC, a (enfin !) validé sa nouvelle génération de système de lithographie « High-NA EUV », après une longue période de débat sur son coût.

NCAB, le leader mondial dans la distribution de circuits imprimés premium, poursuit son ascension boursière. En effet, l'adoption fulgurante des modèles AI, et son corollaire l'explosion des Data Centers, expliquent la pénurie actuelle de circuits imprimés (PCB : Printed Circuit Board). Les prix sont en forte hausse (>+30%), tout comme les volumes, pour le plus grand bénéfice de NCAB. Il faudra au moins une année pour que les capacités de production montent en puissance, et que le marché puisse s'équilibrer. Le numéro 2 du marché, la société française ICAPE, a dévoilé début octobre, une croissance séquentielle de +44% du carnet de commande au cours de l'été, ce qui confirme la très forte dynamique du secteur.

Le groupe helvétique, Sandoz, est le leader mondial des médicaments génériques, et en particulier dans les biosimilaires. Ce dernier segment va bénéficier d'une vague d'échéance de brevets (environ 115 molécules) à partir de 2028 dans les traitements biologiques, et dans les GLP1 à partir de 2031/2032. De même, la pénétration de ces produits est bien moindre aux USA, ce qui offre des perspectives de croissance prometteuses. Ces évolutions devraient s'accompagner d'une amélioration des marges, car les barrières à l'entrée (réglementaires, industrielles et commerciales) sont bien plus élevées dans les biosimilaires. Au cours de sa journée Investisseurs, organisée en septembre, la société s'est engagée sur une croissance organique « Mid to High single digit » et une marge en légère progression d'ici 2030, suivie d'une nette accélération sur la période 2030-2035. La visibilité est bien meilleure que dans l'industrie pharmaceutique traditionnelle, car l'incertitude liée aux essais cliniques, par définition, ne concerne pas les laboratoires génériques.

Enfin, nous avons récemment investis dans le groupe suédois, Bravida, leader en Scandinavie dans les services techniques pour les bâtiments et les infrastructures. Après plusieurs années de vache maigre, l'activité de la construction se redresse progressivement, mais nous anticipons surtout une nette inflexion de la croissance grâce la multiplication de projets de Data Centers en Scandinavie. Bravida est l'un des rares acteurs locaux à posséder l'expérience et la taille suffisante pour gérer ces projets hautement complexes. L'exécution est par nature sophistiquée, et devrait donc s'accompagner de marges plus généreuses.