1 Février 2018

Réunion annuelle - Convictions 2018 en synthèse

Commentaire de marché

« #Choose Europe », une croissance mondiale soutenue par la zone euro

 

  • La croissance de la zone euro fait à nouveau jeu égal avec celle des États-Unis
  • Les Banques Centrales mènent des politiques de normalisation monétaire prudentes avec une orientation « pro-croissance »
  • La dynamique d’inflation redevient la clef de l’évolution des marchés

 

Perspectives macro-économiques

Au plus haut depuis 10 ans, la croissance économique mondiale donne lieu à des anticipations encore positives dans tous les pays. Les indicateurs avancés, toujours très bien orientés offrent une bonne visibilité sur le 1er semestre.

Depuis fin 2015, la croissance de la zone euro est supérieure à celle des États-Unis. Elle sera encore proche en  2018. La situation américaine paraît toujours positive. Le cycle de croissance se poursuit aux États-Unis, avec un taux de chômage au plus bas et un indice manufacturier au plus haut dans la perspective du programme fiscal Trump. Les marges, enfin, progressent largement au-dessus de la moyenne historique pour les entreprises. Elle apparait cependant bien moins florissante en raison de déséquilibres toujours non résolus.

 

 

Le taux d’épargne est au plus bas depuis 2008 aux États-Unis. En 10 ans, les inégalités sont devenues criantes avec 1% de ménages les plus aisés, qui captaient 10 % des revenus, contre 20 % aujourd’hui. Et la balance commerciale poursuit sa détérioration du fait des biens et services. Ces faiblesses structurelles sont autant de sources de fragilité pour l’économie américaine.       

La zone euro, elle, est quasiment en double-excédent, commercial et budgétaire, à l’exception de la France.

  

« L’accélération de la croissance se poursuit depuis 4 ans en Europe, sans augmentation de la dépense publique, contrairement aux États-Unis», souligne Pascal Gilbert, Gérant obligataire. « Rares sont les investisseurs qui semblent avoir pris la mesure de ce phénomène, inédit depuis 30 ans »

 

Le chômage va poursuivre sa décrue, et ce sont chaque mois près de 150 000 chômeurs qui vont retrouver une activité, et contribuer à la croissance. En 2018, l’Europe va encore recréer 1,8 millions d’emplois, portant le chiffre à 10 millions de créations depuis 2014.  L’outil de production, aussi, apparait particulièrement sollicité en Europe et des investissements significatifs doivent voir le jour. Les marges des entreprises sont au-dessus de la moyenne des 20 dernières années.

 → Nous avons une conviction forte sur l’économie de la zone euro, France en tête. Les différents moteurs - consommation, investissement, dépense publique, exportations nettes - contribuent positivement à la croissance européenne.

 

#L'indicateur à retenir

2,2 % de croissance attendue en 2018 dans la zone euro : le Fonds Monétaire International (FMI) révise ses attentes à la hausse.

 

Les Banques Centrales conservent une orientation « pro-croissance » dans leurs politiques prudentes de normalisation monétaire.

La normalisation monétaire devrait se poursuivre en 2018 (hausse des taux, fin des Quantitative Easing.. ) mais les banques centrales ont déjà balisé le terrain et elles demeureront très prudentes dans leur réaction avec à l’horizon un niveau d’équilibre des taux directeurs réels (taux- inflation)  plus bas que lors des 30 dernières années.

La thématique de l’inflation, sous-pondérée par les marchés depuis une dizaine d’années, sera essentielle en 2018. La hausse des prix sera progressive et débutera probablement d’abord aux États-Unis, où le cycle est plus avancé. C’est une forte conviction que nous avons, à laquelle les marchés et les investisseurs semblent peu préparés.

« Chi va piano va sano e va lontano » [1]. La tendance à la restriction monétaire, lente mais continue, est le signe d’un retour à la normale. Les Banquiers Centraux soucieux de normalisation monétaire conservent leur orientation pro-croissance. Cette nouvelle donne aura un impact, à terme, sur la rémunération de l’ensemble des classes d’actifs. Seuls marchés de taux nous semblent avoir commencé à le prendre en compte.

 

Toute sortie de capitaux de la zone euro représente un risque. Nous en avons la conviction depuis deux ans déjà. L’euro est ainsi une monnaie forte et qui va continuer à se renforcer dans les prochaines années. Les marchés réagiraient négativement à une chute brutale du dollar, qui est une monnaie vulnérable.

 

Stratégie d’investissement

 

→ Obligations : Le couple rendement-risque est peu attractif sur les obligations. Sans croire au scénario de krach obligataire, nous restons extrêmement vigilants sur la classe d’actifs qui touche à un plancher en termes de rendement.

  • La sécurité et la rareté font, cependant, que la dette d’État restera chère. Sa décorrélation aux actions justifie pourtant sa place dans une allocation d’actifs à des fins de diversification. 
  • Les titres indexés sur l’inflation sont à privilégier dans une logique de regain, même modéré, de la hausse des prix. C’est une assurance de portefeuille. 
  • Les obligations corporate [2] voient s’accumuler les risques de liquidité, de volatilité et de défaut. Le maître-mot pour trouver de la valeur en 2018 sera la mobilité, notamment sur les émetteurs de convertibles. 

 

→ Actions : La poursuite d’une normalisation monétaire en douceur doit, au contraire, inciter les épargnants à prendre un peu plus de risque sur les marchés actions.

 

« Tant qu’il y a de la musique faut-il danser ? », Jean-Charles Mériaux. «Les actions ont atteint un niveau de cherté historique, qui est la conséquence des politiques monétaires agressives menées par différents pays. Ces niveaux de valorisation se justifient cependant par une accélération de la croissance sans redémarrage de l’inflation. »

 

 

  • Les fondamentaux économiques exceptionnels et les perspectives de résultats des entreprises favorisent les actions de la zone euro. 
  • Les price-earnings ratio (PER [3]) sur les marchés européens sont encore en-deçà des niveaux de 2014-2015. Nous restons optimistes mais on ne peut pas garder le même niveau de risque que début 2017. 
  • Cet environnement favorise le rattrapage du style value.

 

[1] : "Qui doucement, va sainement et va loin".
[2] : Obligations d'entreprise
[3] : Ratio cours-bénéfice

 

Texte achevé de rédiger le 29/01/2018.

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2018-02-01