DNCA Invest SRI Europe Growth

«Higher for longer»: la subida de los tipos de interés ha sido el hilo conductor de este inicio de curso económico, en el que las preocupaciones inflacionistas y presupuestarias han alimentado el nerviosismo de los inversores. Por un lado, el aumento de los precios de la energía (petróleo: +35 %/40 % desde los mínimos de julio), junto con la resistencia de la actividad económica, ha llevado a varios grandes bancos centrales a adoptar una política monetaria más restrictiva con el fin de contener este repunte inflacionista (Fed, BCE, BoJ y RBA: subida de 25 puntos básicos de los tipos de interés de referencia). Por otra parte, los riesgos políticos y presupuestarios han ejercido una presión adicional sobre la deuda pública, especialmente en Europa, en los países que aplican políticas públicas costosas. Así, los rendimientos soberanos a largo plazo han alcanzado, en varios países, niveles sin precedentes desde hace más de quince años: el bono del Tesoro estadounidense a 10 años se situó en el 5,28 % (+53 pb en el mes), el OAT francés a 10 años, al 4,86 % (+68 pb), y el Bund alemán a 10 años, al 3,59 % (+27 pb).

Sorprendentemente, los mercados bursátiles han demostrado una gran resistencia (MSCI World: -1,1 %, S&P: -0,3 %, Stoxx Europe 600: -2,4 %). La solidez de los resultados publicados en el primer semestre, junto con el crecimiento de los beneficios previstos para 2026 y 2027 (+20 % y +9 % en Europa), ha permitido hasta ahora absorber este impacto de los tipos de interés.

El mes de septiembre también marcó un punto de inflexión para el sector de la IA con el lanzamiento de Muse y Dots, los nuevos asistentes personales de Meta y OpenAI, que ilustran la transición progresiva de los asistentes conversacionales hacia agentes capaces de ejecutar tareas, convirtiéndose así en una nueva interfaz con el consumidor. Tras varias semanas de rendimiento inferior al del mercado, las empresas expuestas a este sector han experimentado una notable recuperación, a pesar de un entorno de tipos de interés teóricamente desfavorable y de los numerosos incidentes de ciberseguridad que han salpicado el mes de septiembre.

El principal factor que ha contribuido positivamente al rendimiento de este mes ha sido ASML (+10 %). Más allá del resurgimiento del tema subyacente, su principal cliente, TSMC, ha validado (¡por fin!) su nueva generación de sistemas de litografía «High-NA EUV», tras un largo periodo de debate sobre su coste.

El Capital Market Day de Legrand (+3 % en el mes, +6 % tras el CMD) supuso una oportunidad para elevar sus objetivos para 2030: un crecimiento orgánico anual que ahora se sitúa entre el +6 % y el +8 % (frente al +3-5 % anterior) y un margen operativo entre el 21 % y el 22 % (frente a >20 %). La electrificación y el auge de los centros de datos siguen siendo, más que nunca, un motor importante, pero este evento también ha tranquilizado al mercado respecto a la capacidad del grupo para dar respuesta a las necesidades asociadas a la nueva arquitectura de distribución eléctrica en corriente continua (800 V CC).

Carel ha publicado unos resultados del tercer trimestre notables (crecimiento a tiendas comparables = 26 %, EBIT +61 %). Si bien es cierto que el fuerte impulso en los centros de datos explica en parte este rendimiento, la empresa italiana también ha convencido a algunas grandes cadenas de supermercados estadounidenses para que adopten su solución con el fin de cumplir con la nueva normativa sobre gases HFC (hidrofluorocarbonos).

Bureau Veritas, uno de los líderes en inspección y certificación, también organizó una jornada para inversores, durante la cual hizo hincapié en la evolución de su cartera de actividades: venta de las divisiones más cíclicas o maduras y adquisición en sectores prometedores, como los centros de datos y la ciberseguridad. Lógicamente, esta estrategia debería ir acompañada de una aceleración del crecimiento y de los márgenes.

Iberdrola (+3 %) se benefició de la continuación de sus inversiones en redes, ilustrada en particular por la adquisición de Caruna en Finlandia, unos días antes de que Google anunciara una inversión de 15 000 millones de dólares en la infraestructura digital del país. Las expectativas relacionadas con el próximo plan estratégico, así como la revisión al alza prevista de sus objetivos para 2026, también han reforzado el interés de los inversores.

El grupo suizo Sandoz es líder mundial en medicamentos genéricos, y en particular en biosimilares. Este último segmento se beneficiará de una oleada de vencimientos de patentes (unas 115 moléculas) a partir de 2028 en los tratamientos biológicos, y en los GLP-1 a partir de 2031/2032. Asimismo, la penetración de estos productos es mucho menor en EE. UU., lo que ofrece perspectivas de crecimiento prometedoras. Estas evoluciones deberían ir acompañadas de una mejora de los márgenes, ya que las barreras de entrada (normativas, industriales y comerciales) son mucho más elevadas en el ámbito de los biosimilares. Durante su jornada para inversores, celebrada en septiembre, la empresa se comprometió a alcanzar un crecimiento orgánico «de un dígito medio a alto» y un margen e e que aumentará ligeramente de aquí a 2030, seguido de una clara aceleración en el periodo 2030-2035. La visibilidad es mucho mejor que en la industria farmacéutica tradicional, ya que la incertidumbre relacionada con los ensayos clínicos, por definición, no afecta a los laboratorios de genéricos.

Lottomatica ha anunciado la adquisición de Cirsa, líder en juegos físicos en España y, en menor medida, en Latinoamérica. La empresa objetivo también opera en el sector de los juegos «online», pero su cuota de mercado es modesta (6 %). Precisamente ahí radica el reto de esta operación: replicar en España el éxito de la estrategia omnicanal italiana de Lottomatica. El contexto normativo y fiscal parece bastante favorable para el sector, aunque más complejo debido a su carácter regional. Sobre el papel, la operación resulta atractiva desde el punto de vista financiero, ya que aporta un fuerte efecto sinérgico, los múltiplos son razonables (6 veces el EBITDA) y las perspectivas de rentabilidad para el accionista (dividendo + recompra de acciones) son muy sustanciales. Sin embargo, no deben subestimarse los retos operativos a la hora de llevarla a cabo.

Por último, la empresa de mediana capitalización Exosens ha revisado al alza en aproximadamente un 10 % sus objetivos anuales (volumen de negocio y EBITDA), gracias a que la puesta en marcha de las capacidades de producción adicionales en Europa para los tubos intensificadores se ha producido a un ritmo más rápido de lo previsto. Las divisiones de drones y energía nuclear también se muestran muy dinámicas.