DNCA Invest Credit Conviction

El mercado crediticio sufrió un fuerte retroceso en septiembre, lastrado por la subida de los tipos de interés y la ampliación de los diferenciales en un contexto de fuertes tensiones en Oriente Medio. El conflicto se intensificó en torno al estrecho de Ormuz y luego se extendió cerca de Bab el-Mandeb, lo que llevó al barril (WTI) a superar los 105 dólares a lo largo del mes, antes de volver a caer por debajo de los 91 dólares. En este contexto, el tipo swap a 5 años pasó del 3,21 % al 3,60 % y los diferenciales de los bonos con calificación «investment grade» se ampliaron en unos diez puntos básicos. Así, la rentabilidad del mercado «investment grade» se situó en el -1,33 %, entrando en territorio negativo en lo que va de año.

Ante esta crisis energética y gracias a un crecimiento resistente, los bancos centrales han podido proceder a subidas de los tipos de interés oficiales. Así, el tipo de depósito del BCE pasó al 2,50 %, el del Banco de Japón (BOJ) al 1,25 % y el de la Reserva Federal (Fed) al 3,75/4 %. Por el contrario, el Banco de Inglaterra prefirió mantener su tipo sin cambios, ya que la economía mostraba signos de desaceleración (el PMI compuesto descendió hasta el 51,7). Francia también fue objeto de atención en un contexto de crisis política y presupuestaria. Como consecuencia, el diferencial OAT-Bund superó los 120 puntos básicos, frente a los 80 del mes anterior.

En cuanto al mercado primario, la actividad se mantuvo dinámica, con 76 mil millones de euros emitidos, lo que supuso el segundo mejor mes de septiembre en volumen desde 2019. Los valores bancarios dominaron, como era de esperar, los volúmenes (el sector más importante del crédito con calificación «investment grade»), seguidos del sector de las telecomunicaciones y los servicios, impulsado por la emisión multitramo de Uber.

A lo largo del mes, el fondo generó, como era de esperar, una rentabilidad negativa de -2,28%, por debajo de su índice de referencia (-95), penalizado por nuestra duración superior a la del mercado y por el nerviosismo en torno a determinados títulos convertibles. De hecho, nuestra estrategia táctica de compra de contratos de futuros lastró la rentabilidad debido a la evolución de los tipos observada a lo largo del mes. Seguimos confiando en este posicionamiento y creemos que el mercado está descontando en exceso las subidas de tipos por parte de los bancos centrales de Europa y del Reino Unido. En el ámbito del crédito, nuestra protección de los diferenciales a través de índices y opciones ha protegido en cierta medida la estrategia a lo largo del mes y ha contribuido positivamente a la rentabilidad. En cuanto a los valores convertibles, Kering se vio afectada y nuestra exposición al sector inmobiliario también se vio penalizada por la evolución de los tipos de interés. Por el lado positivo, AT&S, Aixtron y STM contribuyeron positivamente a la rentabilidad.

En el mercado primario, hemos participado en las emisiones de Paramount, SES, Bertelsmann, Amazon (GBP), BMO (GBP), Brightstar Lottery (HY), Euroclear, Parker Hannifin y Teva. En el mercado secundario, hemos reducido nuestra exposición a los títulos convertibles del sector inmobiliario LEG y Vonovia, y hemos recogido beneficios en Soitec tras su excelente rendimiento. También hemos reducido nuestra posición en el tramo largo de la curva por motivos técnicos. Con el fin de proteger la cartera, hemos reforzado nuestra cobertura mediante opciones sobre CDS iTraxx.